EARNINGS RESULTS

Pruksa Real Estate

23 กุมภาพันธ์ 2559

PS TB / PS.BK

กาไไไรไาาส445584สูกก่าาาา :4ปไับโาไกสไ้ากธุไกิจ เป็นบไิษัทโฮล ิ้ก (Holding company)

Sector: Property (Residential) – NEUTRAL

าาแนะนาพื้นฐาน:444ซื้อ เป้าหาายพื้นฐาน:444 30.004บาท ไาาา4(19/02/2559): 25.504บาท Price chart

สูงกว่าคาด PS ไายกานกาไไหลักไรไาาส445584ทาสถิ ริสูกสุ ใหาาไายไรไาาสที่434 พันล้ านบาท4เพิ่ าขึ้นก้ า่กไะโ 451% YoY และ483% QoQ ผล ปไะกอบกาไสูกก่าาปไะาาณกาไขอกเไา48% และสูกก่าารลา 416% จาก ไายไ ้ที่อยูาอาศัยที่สูกก่าาาา 4นอกจากนี้ไาาาีไายกาไพิเศษบันทึกในไรไ าาส445584เทียบกับไายกาไรั้กสาไอกกาไลกทุนในปไะเทศเ่ีย นาาในไรไ าาส445574ที่4874ล้านบาท4 โ ย4PS าีนโยบายเพิ่าอัรไากาไจาายเกินปันผลจากไาาน้อยก่าา430% ขอก กาไไสุทธิเป็นอยาากน้อย450% ักนั้นบไิษัทปไะกาศอัรไากาไจาายเกินปันผล สุ ท้ ายสาหไั บผลกาไ าเนิ นกานในชา ่กาไึ่ กหลั กขอกปี 425584เป็ น41.254 บาท4าิ เป็นอัรไาผลรอบแทนจากเกินปันผลเบื้อกร้นที่44.9% ขึ้น4XD ใน ่ันที่494าี.า.4และทากาไจาายใน่ันที่4 184พ.า. ประเด็นหลักจากผลประกอบการ กาไไหลักไรไาาส445584สูกที่สุ เป็นปไะ่ัริกาไณ์4เนื่อกจากาียอ ขายที่อยูา อาศั ยทาสถิ ริสูกสุ ที่4184พันล้านบาท4(าิ เป็ นที่อยูาอาศัยแน่ไาบ455% และาอนโ 445% โ ยยอ ขายสูกขึ้น446% YoY และ458% QoQ)4และ สั สา ่นาา าใช้ จา ายในกาไขายและบไิ หาไรา อยอ ขายที่ ล ลกาาก4(ล ลก4 3.6% YoY และ42.8% QoQ เป็นเพียก413.1% ในไรไาาส445584ร่าสุ รั้กแราในไรไาาส44555)4ซึ่กสั สา่น ักกลาา่จะช เชยผลกไะทบขอกอัรไา กาไไขั้นร้นที่ล ลก4(ล ลก43.5% YoY และ40.9% QoQ4เป็น433.2%4ใน ไรไาาไส445584จากกาไแขา กขั นที่ไุ นแไกและอัรไากาไผลิรที่ ร่าขอกโไกก กานขิ้นสา่นกาอสไ้ากสาเไ็จไูป4โ ยยอ ขายที่อยูาอาศัยแน่ไาบเพิ่าขึ้น45% YoY และ49% QoQ ในขณะที่ไายไ ้าอนโ เพิ่าขึ้นก้า่กไะโ 4160% YoY และ4125% QoQ สา่นหนี้ สินที่าีภาไะ อกเบี้ยราอทุนสุทธิปไับรั่ ล ลกจาก40.7เทาา4ณ4สิ้นเ ือนก.ย.เป็น40.55เทาา4ณ4สิ้นปี42558 แนวโน้ม PS จะไายกานผลปไะกอบกาไเริบโรอยาากแข็กแกไาก4 YoY สาหไับไรไาาส4 15594 จากไายไ ้ที่อยูาอาศัยที่ปไับรั่สูกขึ้น4 แราอาอนรั่ลก4 QoQ จากกาไไ ฐานสูกที่รั้กในไรไาาส4 45584 โ ยพลัาาอนโ เอ็กซ์รไ้า4 พไะไาา4 24 จะเไิ่า โอนในไรไาาส415594(าิ เป็น43.14พันล้านบาทขอกาูลาาาโาไกกาไไ่า4แรา าูลาาาเปิ รั่ที่49524ล้านบาท4 ้่ยอัรไากาไจอกที่479%) สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป เไาปไั บเพิ่าปไะาาณกาไเกิ นปั นผลรา อหุ้ นขอกเไาขึ้ นจาก41.174บาท4เป็ น4 1.804บาทส าหไั บปี 425594และจาก41.294บาทเป็ น41.964บาทส าหไั บปี4 25604เพื่อสะท้อนนโยบายกาไจาายเกินปันผลใหาาที่4 50% (จากปไะาาณ

Price

Bt 35

Rel. to SET

Rel. Idx 150

25

100

15

50

5 0 02/15 04/15 06/15 08/15 10/15 12/15 02/16

Share price perf. (%) Relative to SET Absolute

1M (1.2) 4.5

3M 0.6 (4.7)

12M (5.1) (22.7)

Key statistics Market cap 12-mth price range 12-mth avg daily volume # of shares (m) Est. free float (%) Foreign limit (%)

Consensus rating % 100 80 60 40 20 0

85

Buy

12 4

Hold

1

Sell

Bt56.9bn Bt22.5/Bt33.8 Bt121m 2,231 30.5 40.0

USD1.6bn USD3.4m

BLS Target price BLS earnings vs. Consensus vs. Consensus Bt 32.0 31.5 31.0 30.5 30.0 29.5 29.0 BLS Cons. BLS Cons.

Btm 8000

BLS

Cons.

7500 7000 6500 15E 16E

Financial summary FY Ended 31 Dec Revenues (Btm) Net profit (Btm) EPS (Bt) EPS growth (%) Core profit (Btm) Core EPS (Bt) Core EPS growth (%) PER (x) PBV (x) Dividend (Bt) Dividend yield (%) ROE (%)

2015 51,239 7,670 3.44 +15.0% 7,670 3.44 +12.1% 7.4 1.7 1.8 6.9 24.0

CG/Anti-Corruption

2016E 51,598 7,868 3.53 +2.6% 7,868 3.53 +2.6% 7.2 1.4 1.8 7.0 21.3

2017E 56,661 8,729 3.91 +10.9% 8,729 3.91 +10.9% 6.5 1.3 2.0 7.8 20.8

2018E 60,601 9,524 4.27 +9.1% 9,524 4.27 +9.1% 6.0 1.2 2.2 8.5 20.4

/

นฤาล เอกสาุทไ นัก่ิเาไาะห์กาไลกทุนปัจจัยพื้นฐาน ้านหลักทไัพย์ [email protected] +66 2 618 1345

See disclaimer at the end of report

3A

กาไเ ิาขอกเไาที่433%)4เไายักากสาาริ ฐานกาไเริบโรกาไไหลักเชิ กอนุไั กษ์ นิยาที่ 43% สาหไั บปี4 25594จากไายไ ้ที่อยูาอาศั ยที่4524พันล้ านบาท4(สูกขึ้น43% YoY โ ยาี ยอ ขายไอไั บไู้ไายไ ้ปไั บ ปไะกันปไะาาณกาไไายไ ้ขอกเไาที่4 30%)4โ ยเไาาา อัรไากาไไหลักทไกรั่4YoY ในปี42559 คาแนะนา า่าานา าปไะหลา ใจที่ สาาั ญรา อรลา ไ ้ แกา กาไที่ บไิ ษั ทปไะกาศปไั บ โาไกสไ้ ากขอกบไิ ษั ทใหาา าื อ4 บไิษัทจะจั รั้กบไิษัทพฤกษาโฮล ิ้กเพื่อทาาาเสนอซื้อหลักทไัพย์ขอกบไิษัทพฤกษา4เไียลเอสเรท4ที่ เป็นอยูาบัจจุบัน4(อัรไาสา่นกาไแลกหุ้นอยูาที่41:14ณ4ไาาารลา )4ชา่กเ่ลาเสนอซื้อหลักทไัพย์าือ4ก.ย.ร.า.หลักจากนั้นาา ่าาในเ ือนพ.ย.4บไิษัทพฤกษา4เไียลเอสเรทจะถูกถอนออกจากรลา หลักทไัพย์4 (delisted) และเพิ่าบไิษัทจ ทะเบียนใหาาในนาาขอกพฤกษา4โฮล ิ้ก4เไาาอก่าาโาไกสไ้ากใหาา ักกลาา่ จะนาไปสูากาไลกทุนในไูปแบบใหาาธุไกิจที่าีไายไ ้สา่าเสาอกับหุ้นสา่นทากธุไกิจใหาา4(ในไูปแบบกาไ ไา่าทุ น)4ทั้ กนี้ เไาาา ่า าบไิ ษั ท่ากแผนที่ จะสไ้ ากโไกพยาบาลใหาา ที่สาาาไถไอกไั บผู้ ป่ ่ยในไ ้ 42504 เรียก4และเไาาา บไิษัทนาาจะาีกาไลกทุนใหาาในธุไกิจา้าปลีกและไายไ ้าาาเชาาจากธุไกิจในราากปไะเทศ ้่ย เไาาอก่าาอัรไาผลรอบแทนขั้นร่าสาหไับกาไลกทุนใหาาาา อยูาที่อาากน้อย415-16%4(ROE4าากก่าา4 20%) ที่สาาัญ4CEO รั้กเป้าเพิ่าไะ ับาลาาากาไซื้อขายขอกบไฺษัทผาานกลยุทธ์กาไลกทุนที่หลากหลาย ในธุไกิจที่าีา่าาาั่นากาากขึ้นในอนาาน4เนื่อกจากปัจจุบันหุ้น4PS ซื้อขายที่ไะ ับร่าาาก4โ ย PS4ซื้อ ขายที่4PER4ปี425594ที่าาอนข้ากถูกเพียก47.24เทาา4ร่าก่าาาาาเฉลี่ยปี42549-25584ที่48.94เทาา4ทาให้เไา ยักากาาแนนา4ซื้อ4 ่ยไาาาเป้าหาาย4ณ4สิ้นปี425594ที่4304บาท4อ้ากอิกจาก PER4ที่494เทาา4ใกล้เาียก กับาาาเฉลี่ยในชา่กปี42549-2558

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 2

PS: Financial Tables – Year PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Revenue grow th (%) Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) ROA (%) ROCE (%) Asset turnover (x) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x)

2014 2015 2016E 2017E 2018E 42,781 51,239 51,598 56,661 60,601 (27,095) (33,984) (33,847) (37,046) (39,369) 15,686 17,255 17,751 19,615 21,232 (6,909) (7,661) (7,740) (8,527) (9,151) 8,777 9,594 10,011 11,088 12,081 (376) (328) (375) (375) (375) 246 198 198 198 198 8,647 9,464 9,835 10,911 11,905 (1,815) (1,798) (1,967) (2,182) (2,381) 6,833 7,666 7,868 8,729 9,524 0 0 0 0 0 (7) 3 0 0 0 (172) 0 0 0 0 6,654 7,670 7,868 8,729 9,524 2.99 3.44 3.53 3.91 4.27 2.99 3.44 3.53 3.91 4.27 6,826 7,670 7,868 8,729 9,524 3.07 3.44 3.53 3.91 4.27 9,125 10,020 10,701 11,857 12,931

Revenue growth and asset turnover

1.0

40

0.8

30

0.6

20

0.4

10

0.2

0

0.0 12

13

14

15

16E 17E 18E

A/C receivable & A/C payable days AR / Sales (days) AP / Cost of Goods (days)

days 35 30 25 20 15 10 5 0

19.8 33.7 19.6 18.7 15.0 15.0 12.1 14.4 0.8 0.2 0.6 29.3

0.7 34.4 20.7 19.4 15.2 15.2 11.7 14.1 0.8 0.2 0.5 26.7

9.8 34.6 20.9 19.6 15.4 15.4 12.2 14.6 0.8 0.2 0.4 29.6

7.0 35.0 21.3 19.9 15.7 15.7 12.4 14.7 0.8 0.2 0.4 32.2

BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

911 0 53,827 4,329 1,961 61,029 2,129 5,295 17,000 6,898 31,321 2,227 2,227 25,874 29,706 1.1 61,029

1,661 0 57,590 4,104 1,954 65,309 1,576 6,000 14,000 9,515 31,091 2,231 2,231 30,208 34,227 (9.0) 65,309

3,250 266 60,247 3,468 2,016 69,248 2,318 300 17,600 9,515 29,733 2,231 2,231 35,504 39,523 (9.0) 69,247

3,300 292 65,015 3,499 2,085 74,190 2,537 300 17,600 9,515 29,952 2,231 2,231 40,227 44,246 (9.0) 74,190

3,039 312 70,470 3,449 2,160 79,429 2,696 300 17,600 9,515 30,111 2,231 2,231 45,307 49,326 (9.0) 79,429

CASH FLOW (Btm ) Net income Depreciation and amortization Change in w orking capital FX, non-cash adjustment & others Cash flow s from operating activities Capex (Invest)/Divest Others Cash flow s from investing activities Debt financing (repayment) Equity financing Dividend payment Others Cash flow s from financing activities Net change in cash

6,654 348 (7,265) 2,289 2,026 (1,139) 176 (963) 242 69 (1,890) 176 (1,579) (515)

7,670 426 (2,667) 2,387 7,815 (295) (46) (341) (3,333) 76 (3,346) (46) (6,603) 871

7,868 690 (2,300) 0 6,258 (54) 0 (54) (2,100) 0 (2,567) 0 (4,672) 1,531

8,729 770 (4,643) 0 4,856 (800) 0 (800) 0 0 (4,005) 0 (4,005) 50

9,524 850 (5,391) 0 4,982 (800) 0 (800) 0 0 (4,444) 0 (4,444) (261)

887 0.40

7,520 3.37

6,203 2.78

4,056 1.82

4,182 1.87

2.5

2014 39,090 -5% 42,781 10% -

2015 42,999 10% 51,239 20% -

2016E 47,299 10% 51,598 1% 15,278 30%

2017E 52,029 10% 56,661 10% 5,873 10%

2018E 57,232 10% 60,601 7% 4,787 8%

1.5

KEY ASSUMPTIONS Total presales (Btm) YoY change in presales Housing revenue (Btm) YoY change in housing revenue Secured revenue by backlogs (Btm) % of secured revenue by backlogs

x

50

10.1 36.7 21.3 20.5 15.6 16.0 11.4 13.6 0.7 0.4 0.8 23.4

Free cash flow (Btm ) FCF per share (Bt)

Revenue growth (%) (LHS) Asset turnover (x) (RHS)

%

12

13

14

15

16E

17E

18E

17E

18E

Profit margins Gross margin (%) EBIT margin (%)

% 40 30 20 10 0 12

13

14

15

16E

Capital expenditure

1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4

%

Capex (Bt,bn) Capex / Net PPE (%)

30 20 10 0 (10)

12

13

14

15

16E 17E 18E (20)

Debt serviceability (ST debt + Interest) / EBITDA (Debt + Interest) / EBITDA

x 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 12

13

14

15

16E

17E

18E

Dividend payout Bt/Shr

Dividend (Bt) Payout ratio (%)

1.75 1.80

2.0

1.0

% 1.99

2.17

60 50 40

0.85

1.00

30 20

0.50

0.5

10

0.0

0 12

13

14

15

16E 17E 18E

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 3

PS: Financial Tables – Quarter QUARTERLY PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) BV (Bt) ROE (%) ROA (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x)

4Q14 12,366 (7,833) 4,532 (2,064) 2,469 (89) 121 2,501 (529) 1,972 3.0 0 (87) 1,888 0.85 0.85 1,975 0.89 2,697

1Q15 8,326 (5,484) 2,843 (1,674) 1,169 (77) 25 1,118 (226) 892 (0.4) 0 0 891 0.40 0.40 891 0.40 1,290

2Q15 13,463 (8,925) 4,538 (1,807) 2,731 (78) 33 2,686 (520) 2,167 (1.3) 0 1 2,166 0.97 0.97 2,165 0.97 2,866

3Q15 4Q15 11,421 18,028 (7,528) (12,048) 3,893 5,981 (1,816) (2,363) 2,077 3,617 (76) (98) 43 97 2,044 3,616 (415) (638) 1,630 2,978 (0.3) 2.0 0 3 0 0 1,629 2,983 0.73 1.34 0.73 1.34 1,629 2,983 0.73 1.34 2,163 3,899

Revenue trend Bt,bn

%

Revenue (Bt,bn) (LHS) Revenue growth (% YoY)

20

50 40 30 20 10 0 (10) (20)

15 10 5 0 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Revenue trend (accumulated) Accum. Revenue (Bt,bn) % of FY Revenue

Bt,bn 60

100

100

50

65

44

30

120 100

71

40

%

80

43

20

60 40

16

10

20

0

0 2Q14

36.7 21.8 20.0 15.3 16.0 13.4 25.4 12.4 9.4 0.8 27.8

34.1 15.5 14.0 10.7 10.7 13.8 11.6 5.6 10.9 0.8 15.3

33.7 21.3 20.3 16.1 16.1 13.8 28.3 13.7 11.8 0.8 35.0

34.1 18.9 18.2 14.3 14.3 14.0 20.9 10.2 10.9 0.7 27.5

33.2 21.6 20.1 16.5 16.5 15.4 34.9 18.3 6.9 0.6 37.1

911 0 53,827 4,329 1,961 61,029 4,223 5,295 17,011 4,792 31,321 2,227 1,670 25,874 29,706 1.1 61,029

1,181 0 55,431 4,136 2,742 63,490 3,693 10,158 14,062 4,858 32,771 2,231 1,672 26,821 30,718 1.3 63,490

2,258 0 54,039 4,127 2,974 63,398 3,878 10,044 14,013 4,806 32,740 2,231 0 26,702 30,658 (0.8) 63,398

905 0 55,707 3,935 3,126 63,673 4,182 8,795 14,014 5,476 32,467 2,231 1,771 27,225 31,215 (9.3) 63,673

1,661 0 57,590 4,104 1,954 65,309 5,868 6,000 14,015 5,207 31,091 2,231 1,772 30,208 34,227 (9.0) 65,309

KEY STATS Total presales (Btm) YoY change in presales Housing revenue (Btm) YoY change in housing revenue Housing GM

4Q14 7,760 3% 12,366 -10% 37%

1Q15 12,761 56% 8,326 4% 34%

2Q15 11,178 15% 13,463 25% 34%

3Q15 10,516 -21% 11,421 -1% 34%

4Q15 7,931 2% 18,028 46% 33%

2Q15

4Q15

Net profit trend (accumulated) Accum. Profit (Bt,m)

9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0

%

% of FY Profit

100

120

100

100

72

80

61

44

60

40

40

12

20 0

2Q14

QUARTERLY BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivabme Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payabme ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

4Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Gross profit margin FY GPM (%) Gross margin (%)

% 38 37 36 35 34 33 32 31 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

EBIT margin FY EBIT margin (%) EBIT margin (%)

% 25 20 15 10 5 0 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Company profile Pruksa Real Estate Public Company Limited (PS) is the biggest residential developer in Thailand. It focuses on the low-to-mid-income segments in Bangkok. Its business model is unique—the firm owns precast concrete factories that make many component parts for its detached houses, townhouses and condos.

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 4

Figure 1 :

4Q15 results

FY Ended 31 Dec (Btm) Income Statement Revenue Cost of sales and services EBITDA EBIT Interest expense Other income/exp. Equity earnings from affiliates Extra items EBT Corporate tax Minority interest Net profit (loss) Reported EPS Core net profit Key ratios Gross margin (%) EBITDA margin (%) EBIT margin (%) Tax rate (%) Net margin (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x) Balance Sheet Cash & Equivalent Total assets ST debts & current portion Long-term debt Total liabilities Retained earnings Shareholders equity Minority interests BV (Bt)

4Q15

4Q14

YoY %

3Q15

QoQ %

2015

2014

18,028 (12,048) 3,899 3,617 (98) 97 3 0 3,616 (638) 2 2,983 1.34 2,983

12,366 (7,833) 2,697 2,469 (89) 121 0 (87) 2,501 (529) 3 1,888 0.85 1,975

46 54 45 47 10 (20) nm 0 45 21 0 58 58 51

11,421 (7,528) 2,163 2,077 (76) 43 0 0 2,044 (415) (0) 1,629 0.73 1,629

58 60 80 74 29 125 0 0 77 54 0 83 83 83

51,239 (33,984) 10,218 9,594 (328) 198 3 1 9,464 (1,798) 0 7,670 3.44 7,670

42,781 (27,095) 9,371 8,777 (376) 246 0 (172) 8,647 (1,815) (0) 6,660 2.99 6,832

33.2 21.6 20.1 17.6 16.5 6.9 0.6 37.1

36.7 21.8 20.0 21.1 15.3 9.4 0.8 27.8

33.7 19.9 18.7 19.0 15.0 6.9 0.6 29.3

36.7 21.9 20.5 21.0 15.6 9.4 0.8 23.4

1,661 65,309 6,000 14,015 31,091 30,208 34,227 (9) 15.4

911 61,029 5,295 17,011 31,321 25,874 29,706 1 13.4

34.1 18.9 18.2 20.3 14.3 10.9 0.7 27.5

82 7 13 (18) (1) 17 15 0 15

905 63,673 8,795 14,014 32,467 27,225 31,215 (9) 14.0

YoY % 2015 vs. FY15E 20 25 9 9 (13) (19) nm 100 9 (1) 0 15 15 12

100 100 102 100 100 100 0

 All-time high residential revenue in 4Q15  Strong EBITwas due to top-line growth and lower SG&A/sales ratio

100

100 100

 Bt87m provision for investment in Vietnam in 4Q14 but no extra items in 4Q15  Profit was 8% above our estimate and 16% over the consensus forecast

84 3 (32) 0 (4) 11 10 0 10

Sources: Company data, Bualuang Research estimates

Figure 2 :

Restructuring plan

Sources: Company data

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 5

Sector Comparisons Bloomberg Code ANAN TB AP TB LH TB LPN TB PS TB QH TB RML TB SC TB SIRI TB SPALI TB

Ananda Development AP (Thailand) Land and Houses L.P.N. Development Pruksa Real Estate Quality Houses Raimon Land SC Asset Corporation Sansiri Supalai Simple average

Price Market Cap

PER (x)

(US$ equivalent) 2015E 2016E 308 11.2 8.2 493 6.1 6.0 2,663 12.7 12.8 570 8.4 7.0 1,592 7.4 7.2 660 8.0 7.1 125 3.8 6.4 351 7.9 6.7 612 6.9 7.4 865 7.1 6.7 8.0 7.6

(local curr.) THB3.30 THB5.60 THB8.10 THB13.80 THB25.50 THB2.20 THB1.25 THB3.00 THB1.53 THB18.00

PER band versus SD (next 12 months)

EPS Growth (%) 2015E -24.8 9.8 -16.6 19.4 15.0 -24.1 9.1 -5.2 -4.7 -2.8 -2.5

PBV (x)

ROE (%)

Div Yield (%)

2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 36.3 1.5 1.3 13.5 16.5 2.2 3.0 2.6 1.0 0.9 17.0 15.6 5.3 5.4 -1.0 2.0 2.0 17.1 16.0 6.8 6.7 19.8 1.8 1.5 22.0 23.3 5.9 7.1 2.6 1.7 1.4 24.0 21.3 6.9 7.0 12.9 1.1 1.0 14.4 14.5 5.5 6.2 -40.3 0.8 0.8 31.1 15.8 8.4 5.0 17.6 1.0 0.9 12.9 13.8 5.1 6.0 -7.4 0.9 0.8 12.9 11.2 8.5 7.9 6.0 1.5 1.3 23.2 21.5 5.9 6.3 4.9 1.3 1.2 18.8 17.0 6.1 6.1

PBV band versus SD (next 12 months)

x

x

3.1

21

+2.0 SD = 2.9x

2.6

18

+1.0 SD = 2.4x +0.5 SD = 2.1x LT-average = 1.8x -0.5 SD = 1.6x -1.0 SD = 1.3x

+2.0 SD = 15.0x

15

2.1

+1.0 SD = 12.0x +0.5 SD = 10.5x LT-average = 8.9x

12 9

-1.0 SD = 5.9x

6

-2.0 SD = 2.8x

1.6 1.1

0.6

3 0 YE05

0.1 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

PER band and share price Bt 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

YE17

YE17

PBV band and share price Bt 13x 11x 9x

60

7x

40

5x

3.0x 2.5x

50 2.0x 1.5x

30

1.2x

20

0.8x

10 YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

YE17

Foreign holdings %

0 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

YE17

Management trading activities during past six months PS

Bt,m 15.0

Property

25 20 15 10 5 0

Buy

10.0 12.1

5.0

Sell

0.0 -5.0 9/15

10/15

11/15

12/15

1/16

2/16

9/15

10/15

11/15

12/15

1/16

2/16

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 6

Bualuang Securities Public Company Limited

DISCLAIMER

BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED (BLS) is a subsidiary of BANGKOK BANK PUBLIC COMPANY LIMITED (BBL). This document is produced based upon sources believed to be reliable but their accuracy, completeness or correctness is not guaranteed. The statements or expressions of opinion herein were arrived at after due and careful consideration to use as information for investment. Expressions of opinion contained herein are subject to change without notice. This document is not, and should not be construed as, an offer or the solicitation of an offer to buy or sell any securities. The use of any information shall be at the sole discretion and risk of the user. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY BE IN RELATIONSHIP WITH THE SECURITIES IN THIS REPORT. ―Opinions, projections and other information contained in this report are based upon sources believed to be accurate including the draft prospectus, but no responsibility is accepted for any loss occasioned by reliance placed upon the contents hereof. Bualuang Securities Public Company Limited may from time to time perform investment, advisory or other services for companies mentioned in this report, as well as dealing (as principal or otherwise) in, or otherwise being interested in, any securities mentioned herein, This report does not constitute a solicitation to buy or sell any securities‖. Investors should carefully read details in the prospectus before making investment decision. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY ACT AS MARKET MAKER AND ISSUER OF DWs, AND ISSUER OF STRUCTURED NOTES ON THESE SECURITIES. The company may prepare the research reports on those underlying securities. Investors should carefully read the details of the derivative warrants and structured notes in the prospectus before making investment decisions. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED IS OR MAY BE AN UNDERWRITER/CO-UNDERWRITER/JOINT LEAD IN RESPECT OF THE INITIAL PUBLIC OFFERING (―IPO‖) OF SECURITIES.

Lead underwriter/ Underwriter/ Co-underwriter

Financial Advisor

CG Rating Score Range

Score Range

Description

90 – 100

Excellent

80 – 89

Very Good

70 – 79

Good

60 – 69

Satisfactory

50 – 00359

Pass

Below 50

No logo given

N/A

Anti-Corruption Progress Indicator Level

Description

5

Extended

4

Certified

3B

Established by Commitment and Policy

3A

Established by Declaration of Intent

2

Declared

1

Committed

Partially progress

Partially progress

No progress

No progress

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 7

CORPORATE GOVERNANCE REPORT DISCLAIMER

This research report was prepared by Bualuang Securities Public Company Limited and refers to research prepared by Morgan Stanley. Morgan Stanley does not warrant or guarantee the accuracy or completeness of its research reports. Morgan Stanley reserves copyright and other proprietary rights in the material reproduced in this report. Morgan Stanley is under no obligation to inform Bualuang Securities or you if the views or information referred to or reproduced in this research report change. Corporate Governance Report disclaimer The disclosure of the survey result of the Thai Institute of Directors Association (IOD) regarding corporate governance is made pursuant to the policy of the Office of the Securities and Exchange Commission. The survey of the IOD is based on the information of a company listed on the Stock Exchange of Thailand and the Market for Alternative Investment disclosed to the public and able to be accessed by a general public investor. The result, therefore, is from the perspective of a third party. It is not an evaluation of operation and is not based on inside information. The survey result is as of the date appearing in the Corporate Governance Report of Thai Listed Companies. As a result, the survey results may be changed after that date. Bualuang Securities Public Company Limited neither confirms, denies nor certifies the accuracy of such survey results. ―Disclaimer: The disclosure of the Anti-Corruption Progress Indicators of a listed company on the Stock Exchange of Thailand, which is assessed by the relevant institution as disclosed by the Office of the Securities and Exchange Commission, is made in order to comply with the policy and sustainable development plan for the listed companies. The relevant institution made this assessment based on the information received from the listed company, as stipulated in the form for the assessment of Anti-corruption which refers to the Annual Registration Statement (Form 56-1), Annual Report (Form 56-2), or other relevant documents or reports of such listed company. The assessment result is therefore made from the perspective of a third party. It is not an assessment of operation and is not based on any inside information. Since this assessment is only the assessment result as of the date appearing in the assessment result, it may be changed after that date or when there is any change to the relevant information. Nevertheless, [•] Securities Company Limited neither confirms, verifies, nor certifies the accuracy and completeness of the assessment result.‖

BUALUANG RESEARCH – RECOMMENDATION FRAMEWORK

STOCK RECOMMENDATIONS

SECTOR RECOMMENDATIONS

BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 12 months. HOLD: Expected total returns of between -15% and +15% over the next 12 months. SELL: Expected negative total returns of 15% or more over the next 12 months. TRADING BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 3 months.

OVERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to outperform the relevant primary market index over the next 12 months. NEUTRAL: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to perform in line with the relevant primary market index over the next 12 months. UNDERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to underperform the relevant primary market index over the next 12 months.

พฤกษา4เไียลเอสเรท - 8